Kto kupuje polskie obligacje

Rz: Rentowności polskich obligacji biją kolejne rekordy. Czyja to zasługa?

Wojciech Kowalczyk:

Napływ kapitału i umocnienie złotego to efekt oczekiwań rynku na dalsze cięcia stóp procentowych w Polsce. Pomaga też luzowanie pieniężne przez banki centralne w Azji, Europie i USA. Rynki doceniają również to, że jesteśmy konsekwentni w obniżaniu deficytu i długu finansów publicznych.

Czy gdyby nie to, że w obiegu jest teraz ogromna ilość pieniędzy, nasz dług byłby równie atrakcyjny?

Na pewno europejski kryzys trochę nam pomógł, ponieważ kapitał zaczął szukać nowych miejsc do inwestowania. Polska spełnia kryterium, które jest bardzo ważne szczególnie dla inwestorów azjatyckich – nie jest krajem strefy euro, a w dodatku wciąż oferuje atrakcyjne oprocentowanie.  Ale o ile cztery–pięć lat temu płynęły do nas głównie pieniądze spekulacyjne, w większości z banków i funduszy hedgingowych, teraz jest to stabilny pieniądz z funduszy emerytalnych i od asset managerów. Mimo spadku rentowności, już o 1,5 pkt proc. w porównaniu z zeszłym rokiem, inwestorzy wciąż kupują nasze obligacje. Napływ kapitału zagranicznego nie jest już tak duży jak jeszcze pod koniec 2012 r. i na początku tego roku, ale wciąż jest stabilny. Nie można więc mówić o tym, że nasze obligacje kupują spekulanci. Widzimy teraz popyt praktycznie na każdy rodzaj oferowanych obligacji zarówno ze strony inwestorów krajowych, jak i zagranicznych. To powoduje, że pożyczamy taniej, i w przyszłości obniży nasze wydatki na obsługę długu. Efekt nie jest jednak dla budżetu natychmiastowy.

Ministerstwo chce niskich rentowności, a jednocześnie nie chce, aby silnie umacniał się złoty. Da się to pogodzić?

Oczywiście, że się da. Na rentowności wpływ ma poziom stóp banku centralnego i oczekiwania co do ich rozwoju w kolejnych okresach. Dalszy spadek stóp banku centralnego może obniżyć atrakcyjność zakupu naszych obligacji przez inwestorów zagranicznych, a tym samym ograniczyć tendencje aprecjacyjne. Z punktu widzenia wzrostu gospodarczego znaczne umacnianie się złotego rzeczywiście nie jest korzystne. A im wyższy jest wzrost PKB, tym wyższe dochody budżetu i niższy deficyt, więc zmniejszają się też potrzeby pożyczania na rynku. A to jest równie ważne z punktu widzenia zarządzania długiem.

Czy MF będzie chciało zaciągnąć jak najwięcej długu na poczet przyszłego roku?

Chcemy prefinansować potrzeby walutowe. Wcześniej mówiliśmy, że być może zaczniemy przed wakacjami, ale liczymy na kredyt z Banku Światowego i Europejskiego Banku Inwestycyjnego na łączną kwotę ok. 1,7 mld euro, co zabezpieczy częściowo potrzeby na 2014 r. We wrześniu zaczniemy się przyglądać rynkom zagranicznym. Jeśli chodzi o potrzeby złotowe, będziemy patrzeć na sytuację na rynku długu. Czekamy też na to, co zrobi RPP.

Rynek liczy na obniżki stóp procentowych jeszcze o 0,75 pkt proc. Czy to zbyt wysokie oczekiwania?

Uważamy, że jest spora przestrzeń do dalszych cięć kosztu pieniądza. Niektórzy członkowie Rady Polityki Pieniężnej powtarzają, że stopy realne w Polsce powinny być dodatnie. Dzisiaj widzimy, że na świecie takie podejście do polityki pieniężnej to już rzadkość. Jeśli sam NBP prognozuje, że ani w tym, ani w przyszłym roku nie grozi nam wysoka inflacja, a luka popytowa wciąż będzie ujemna, to nie widzimy przeciwwskazań dla dalszego luzowania.

Dla krajowych banków i funduszy obligacje są już bardzo drogie i kupują ich coraz mniej. W dodatku nie za bardzo wierzą w dalszy spadek stóp. Boją się spadku cen?

Byłem przez wiele lat po tamtej stronie i rozumiem, że jeśli ktoś jest na rynku od 10 lat, to jest przyzwyczajony do stóp procentowych na poziomie 5–6 proc. Kiedy teraz widzi, że obligacje 10-letnie oprocentowane są poniżej 3,5 proc., to niedowierza i czeka na korektę. Dlatego wciąż ruchy naszych inwestorów są przymuszone. Choć w marcu i kwietniu widzimy większe zainteresowanie ze strony inwestorów krajowych.

To znaczy, że my sami nie wierzymy w to, że niski poziom rentowności się utrzyma?

My sami się traktujemy jak kraj rozwijający się, a już nim nie jesteśmy. Należymy do innej, wyższej ligi i tak też jesteśmy oceniani przez inwestorów. Określenia, że jesteśmy lokalną bezpieczną przystanią, nie wymyślono w Ministerstwie Finansów, ale tak mówią o nas w świecie. To, że nasze papiery coraz mocniej są skorelowane z rentownościami obligacji niemieckich, pokazuje, że inwestorzy postrzegają nas coraz lepiej. Nie tkwimy już w zaklętym koszyku, w którym kiedy coś złego dzieje się np. na Węgrzech, to od razu uderza w nas rykoszetem.

A kiedy gospodarka zacznie się ożywiać, to pieniądze nie popłyną gdzie indziej?

Nasz bank centralny prognozuje, że jeszcze przez kolejne dwa lata inflacja będzie w okolicach 1,5 proc., a to oznacza, że szybszy wzrost gospodarczy nie od razu przełoży się na większą presję inflacyjną.  Spodziewamy się również, że jeszcze w przyszłym roku banki centralne na świecie będą luzowały politykę pieniężną. Zwłaszcza że na razie nie widać oznak silnego ożywienia gospodarczego.