Substytut rezerw walutowych

Informacja o podpisaniu przez Narodowy Bank Polski i Narodowy Bank Ukrainy umowy o zawarciu transakcji swapa walutowego wzbudza zrozumiałe zainteresowanie. Warto przy tej okazji przypomnieć, że z instrumentu tego chętnie i od dawna korzystają największe banki centralne. Nie tylko doskonale sprawdza się on w okresach zawirowań na rynkach finansowych, ale także pomaga w optymalizowaniu kosztów zabezpieczenia przed nadmiernymi wahaniami kursu walutowego.

Transakcja swap polega na wymianie – po określonym kursie i na określony okres – pewnej sumy pieniędzy między dwoma bankami centralnymi. Z finansowego punktu widzenia transakcja ta składa się z dwóch kredytów: jeden bank centralny udziela kredytu w swojej walucie drugiemu bankowi centralnemu i równocześnie otrzymuje kredyt od tego drugiego banku centralnego w jego walucie. Na przykład Europejski Bank Centralny w ramach transakcji swap udziela Bankowi Anglii kredytu w euro i równocześnie uzyskuje od Banku Anglii kredyt w funtach. W pokryzysowym świecie po ten instrument starają się sięgać także banki centralne krajów emerging markets.

Na straży kursu

Kryzys finansowy pokazał, że bank centralny – szczególnie w małej otwartej gospodarce – powinien stać na straży stabilności kursu walutowego nawet wtedy, gdy wyraźnie deklaruje, że kształtuje go rynek. Warto podkreślić różnicę pomiędzy reakcją kursu na fundamentalne zmiany w gospodarce a wahliwością wywołaną przez zawirowania na rynkach finansowych. W tym pierwszym przypadku kurs reaguje na przykład na zmiany wydajności pracy i międzynarodową konkurencyjność gospodarki. W drugim przypadku znaczne fluktuacje kursów walutowych wywołane są czynnikami zewnętrznymi i podsycane dodatkowo grą spekulacyjną.

To duże zagrożenie, szczególnie dla stosunkowo niewielkich gospodarek emerging markets, uzależnionych od eksportu i importu. Silne zmiany kursu działają na nie destrukcyjnie: powstrzymują podmioty gospodarcze od zawierania kontraktów handlowych, opóźniają podjęcie decyzji inwestycyjnych ze względu na rosnące ryzyko i, niestety, zachęcają do prowadzenia operacji spekulacyjnych na jeszcze większą skalę. Konsekwencje tego mogą być bardzo przykre.

W takiej sytuacji do gry powinien wkroczyć bank centralny. Nie po to jednak, aby od razu przeprowadzić interwencje walutowe, ale aby uświadomić rynkom, żeby liczyły się z ich możliwością. Gdy bank centralny podejmuje taką grę, wpływa stabilizująco na kurs walutowy. Jednak aby prowadzić tego rodzaju politykę, władze monetarne muszą dysponować odpowiednią „siłą odstraszania".

Skuteczną broń stanowią oczywiście rezerwy dewizowe, ale pod warunkiem że są odpowiednio duże. Ekonomiści różnie określają odpowiednią ich wielkość, np. jako liczbę miesięcy, przez które import danego kraju można finansować tylko z rezerw walutowych, albo jako relację krótkoterminowego zadłużenia zagranicznego do wysokości rezerw.

Rezerwy to koszt

Należy jednak pamiętać, że utrzymywanie rezerw walutowych stanowi dla gospodarki koszt: część krajowych środków finansowych jest przez nie absorbowana, zamiast służyć finansowaniu akcji kredytowej sektora publicznego lub sektora prywatnego. Z tego powodu banki centralne starają się optymalizować wysokość rezerw walutowych.

Kraje dysponujące walutami, którymi powszechnie obraca się na rynkach finansowych, mogą pozwolić sobie na utrzymywanie minimalnych rezerw walutowych. W przypadku zawirowań, kiedy kurs walutowy takiego kraju znajduje się pod presją, bank centralny stabilizuje sytuację, interweniując na rynku, a środki na ten cel pozyskuje właśnie za pomocą swapa walutowego. Podanie do publicznej wiadomości informacji o takiej transakcji studzi zapał potencjalnych spekulantów.

Swap walutowy jest więc tanim substytutem rezerw walutowych. W połączeniu z uzgodnionymi przez banki centralne interwencjami walutowymi stał się istotnym czynnikiem stabilizującym międzynarodowe rynki finansowe i na trwałe wszedł do arsenału środków używanych w kryzysowych, niespokojnych czasach.

Czy mechanizm swapowy można zastosować również w przypadku krajów emerging markets emitujących lokalne waluty? Tutaj problem jest znacznie bardziej złożony. Źródłami napięć w ich bilansach płatniczych mogą być czynniki związane z polityką gospodarczą, a nie z zawirowaniami na rynkach finansowych.

Zazwyczaj wsparcia takim krajom udziela Międzynarodowy Fundusz Walutowy, często stosując właśnie mechanizm swapa walutowego. MFW udziela krajowi kredytu w SDR (umowna jednostka monetarna o charakterze pieniądza bezgotówkowego) i równocześnie otrzymuje środki w walucie kraju. Warunkiem przeprowadzenia transakcji jest jednak wdrożenie stabilizującego programu gospodarczego.

Międzynarodowy Fundusz Walutowy w ramach uzgodnionego z krajem programu udziela swojej pomocy na kilka lat, zapewniając krajowi finansowanie w czasie, gdy nie ma on dostępu do międzynarodowego rynku finansowego albo gdy koszt takiego finansowania jest bardzo wysoki. MFW działa zatem jako „pożyczkodawca ostatniej szansy", chociaż warunkiem takiej pomocy jest wyegzekwowanie często społecznie dotkliwych oszczędności.

Wsparcie programu reform

Możliwy jest jeszcze jeden scenariusz. Kraj zaliczany do grupy emerging markets przeżywa istotne gospodarcze problemy strukturalne, które jednak da się rozwiązać w ciągu kilku lat, wdrażając program reform. Środki na jego realizację może uzyskać od różnych instytucji międzynarodowych, w tym również od MFW. Złożony mechanizm wdrażania reform i zmienne oddziaływanie czynników zewnętrznych mogą powodować powstawanie okresowych napięć w bilansie płatniczym kraju.

Dlatego też warto, oprócz finansowania z MFW i innych międzynarodowych instytucji finansowych, „uzbroić" go w drugą linię obrony. Także tutaj zastosowanie swapa walutowego pomiędzy bankami centralnymi wydaje się najlepszym rozwiązaniem.

Portret dobrego partnera

Partnerski bank centralny dla takiej kilkumiesięcznej umowy swapowej z krajem wymagającym reform powinien spełniać kilka kryteriów. Po pierwsze, jego własna waluta musi być łatwo wymienialna na waluty rezerwowe. Po drugie, oba kraje powinna łączyć perspektywa zwiększania wzajemnych obrotów handlowych.

Po trzecie, w kraju partnerskim powinna rosnąć migracja zarobkowa. Transfery pieniężne od emigrantów zarobkowych powinny być dokonywane w walucie kraju partnerskiego, dzięki czemu na terenie tego drugiego kraju pełniłaby ona funkcję waluty semirezerwowej.

Po czwarte, kraj partnerski powinien dostrzegać możliwości inwestycji, a tym samym być zainteresowany utrzymywaniem stabilności finansowej sąsiada. Po piąte, powiązania gospodarcze, społeczne i polityczne między oboma krajami powinny być na tyle istotne, że negatywne zmiany w jednym kraju miałyby wpływ na ocenę perspektyw rozwoju i stabilności drugiego kraju.