Piotr Arak: Rosja w pułapce wysokich stóp procentowych

W centrum tego zamieszania znalazła się szefowa banku Elwira Nabiullina, oskarżana o nadmiernie restrykcyjne podejście do stóp procentowych. Stopy sięgnęły już 21 proc., a mimo to inflacja pozostaje wysoka.

Choć oficjalne dane wskazują na wzrost cen na poziomie 9–10 proc., niezależni ekonomiści szacują, że rzeczywisty wskaźnik może być nawet dwukrotnie wyższy. Wysokie stopy podniosły Rosji koszty prowadzenia wojny.

Drugi budżet Putina

Po tym, jak Kreml sparaliżował podstawową działalność Gazpromu – eksport do Europy – potężny niegdyś gazowy kolos zaczął tracić ogromne ilości gotówki. Aby poprawić sytuację finansową spółki, nakazano jej zaciąganie kolejnych pożyczek na finansowanie wydatków wojskowych – mimo że tego typu działania rzadko zaleca się zadłużonym firmom.

Gazprom podporządkował się decyzji i rozpoczął emisję obligacji, mimo rekordowo wysokich stóp procentowych. Od końca 2022 roku spółka wypuściła w Rosji niemal 40 serii obligacji denominowanych w rublach, pozyskując 1,4 biliona rubli (15,8 miliarda dolarów). Do końca 2024 r. jej koszty finansowania wzrosły do oszałamiających 22 proc. Dla porównania, w listopadzie 2021 r. Gazprom mógł pozyskiwać kapitał na rynkach londyńskich przy oprocentowaniu poniżej 2 proc.

Rosja coraz śmielej wykorzystuje krajowy rynek kredytowy do szybkiego przekierowywania środków tam, gdzie są one potrzebne, nie zważając na przyszłą zdolność do spłaty długu. Strategia Kremla zakłada, że jeśli firma – jak Gazprom – pilnie potrzebuje funduszy, państwo po prostu każe jej zdobyć gotówkę na rynku kredytów korporacyjnych. Pozwala to uniknąć ingerencji w budżet federalny oraz zmian w systemie podatkowym.

Jednak ta strategia niesie ze sobą poważne ryzyko, zwłaszcza gdy priorytetem stają się względy polityczne, a nie zdolność kredytowa czy płynność finansowa pożyczkobiorcy. W normalnych warunkach to bankowe komitety kredytowe i regulatorzy ograniczają ryzyko nierozważnych pożyczek. Kredytowanie sterowane politycznie omija jednak te mechanizmy zabezpieczające.

Państwo wymusza na Gazpromie straty, zmuszając go do sprzedaży gazu na rynku krajowym po silnie zaniżonych cenach, a następnie każe spółce pokrywać te straty poprzez agresywne zadłużanie się. Rynki są skłonne pożyczać, ponieważ zakładają, że w razie kłopotów państwo poratuje firmę. Jednak Gazprom nie może w nieskończoność finansować strat długiem. Prędzej czy później nastąpi rozliczenie – a wtedy to państwo, czyli podatnicy, będzie musiało pokryć rachunek. Chyba że Rosji uda się wznowić duże dostawy gazu do Europy.

Czytaj więcej

Gospodarka

Bank Rosji szczery do bólu: jest źle, będzie gorzej

Takiej prognozy prezes Banku Rosji Elwira Nabiullina jeszcze nie podpisała. Rosyjski bank central...

Gazprom to jednak tylko wierzchołek góry lodowej. Craig Kennedy z Harvardu w swoim tegorocznym raporcie o ukrytym długu Rosji zwrócił uwagę, że od 2022 r. państwowe banki zostały zobowiązane do udzielania preferencyjnych kredytów firmom związanym z produkcją wojenną. W efekcie rosyjskie zadłużenie korporacyjne wzrosło o 446 miliardów dolarów. Problem w tym, że część banków nie posiada wystarczających rezerw, co może doprowadzić do ich upadłości, gdy wojenne zamówienia osłabną.

Zbyt drogi kredyt w Rosji

Rosyjskie przedsiębiorstwa, zwłaszcza te z przemysłu ciężkiego i sektora motoryzacyjnego, coraz mocniej odczuwają skutki wysokich kosztów kredytu. Wysokie oprocentowanie zabija rentowność produkcji, a popyt na dobra trwałe, w tym samochody, spada, gdyż konsumenci rezygnują z kredytów.

Według amerykańskiego Instytutu Studiów nad Wojną audyt banku centralnego ma być narzędziem nacisku na Nabiullinę, aby wymusić obniżenie stóp procentowych. Za tym ruchem stoi lobby wielkich przedsiębiorstw, które dąży do tańszego kredytu, chcąc w ten sposób podtrzymać rozdmuchaną wojennymi zamówieniami gospodarkę.

Nabiullina broni się, podkreślając, że bank centralny działa autonomicznie, choć pozostaje w ścisłej współpracy z rządem. W odpowiedzi na presję zapowiedziała, że ryzyko dalszego wzrostu stóp maleje.

Do nagonki na szefową banku centralnego przyłączyła się także rosyjska propaganda. Znany propagandysta Władimir Sołowiow regularnie oskarża ją o blokowanie rozwoju kraju poprzez ograniczanie dostępu do taniego kredytu.

Sytuacja w rosyjskim sektorze zbrojeniowym staje się coraz bardziej napięta. Szef państwowej korporacji wojskowej Rostec Siergiej Czemezow ostrzegał w październiku 2024 r., że wiele firm przemysłu obronnego funkcjonuje dzięki preferencyjnym kredytom, ale w rzeczywistości jest nierentownych. Przedłużająca się wojna i rosnące koszty finansowania mogą więc doprowadzić do poważnych turbulencji w rosyjskiej gospodarce.

Rosja w spirali inflacyjnej

Problem sięga jednak głębiej niż polityka stóp procentowych. Rosja wpadła w spiralę inflacyjną – ceny rosną, mimo że gospodarka znajduje się w stagnacji. Oficjalne dane dotyczące wzrostu gospodarczego mogą być zawyżone, a inflacja – zaniżona. Dodatkowo brakuje rąk do pracy, ponieważ wielu pracowników zostało zmobilizowanych do armii, a ci, którzy pozostali, domagają się coraz wyższych wynagrodzeń.