Krach w zwolnionym tempie

W odległym już roku 2012 sprawy w Dolinie Krzemowej miały się inaczej. Sprzedaż iPhone'ów szybowała w górę, dom w Paolo Alto dało się kupić za mniej niż 2 mln dol. Utalentowany przedsiębiorca mógł wparować do biura inwestora, oznajmić, że jego start-up jest nastawiony na urządzenia mobilne i zapewni rozwiązanie jakiegokolwiek problemu (płatności! zdjęcia! blogowanie!), po czym wyjść z solidnym dofinansowaniem na zalążkową fazę jego rozwoju. – Taka prezentacja dawniej wystarczała – mówi Roelof Botha, wspólnik w Sequoia Capital, wielkim funduszu venture capital. – Teraz się to zmieniło.

Botha wie, co mówi. W ciągu ostatnich pięciu lat był jednym z najlepiej radzących sobie inwestorów w Silicon Valley, dzięki temu, że wcześnie postawił na takie firmy jak Instagram, Tumblr i Square – wszystkie odniosły sukces dzięki upowszechnieniu się smartfonów. Jednak obecnie wzrost sprzedaży smartfonów oscyluje w Stanach wokół zera, a na świecie wygląda to jeszcze słabiej. Owszem, istnieją kandydaci, o których mówi się, że mogliby zostać nowym iPhonem, czytaj: zastąpić smartfon na pozycji nowej rewolucyjnej platformy sprzętowej – są to m.in. gadżety noszone na ciele czy wirtualna rzeczywistość. Ale jak dotąd „masowy odbiorca" nie jest przekonany o nieodzowności któregokolwiek z nich.

A to oznacza mniej okazji i szans dla przedsiębiorców technologicznych, przynajmniej w bliskiej przyszłości. Barometr Amerykańskich Start-upów Bloomberga – indeks, który uwzględnia zgromadzony kapitał, liczbę umów, pierwsze finansowania, udane przejęcia i pierwotne oferty publiczne – nadal stoi wysoko patrząc historycznie, ale od listopada 2015 r. spadł o 21 proc.

W mateczniku high-tech nie widać powodów, by miały strzelać korki od szampana. W tym roku One Kings Lane, firma zajmująca się sprzedażą detaliczną przez internet artykułów do domu, warta niegdyś niemal 1 mld dol., dała się przejąć za jedyne 12 mln dol. Wartość Jawbone, producenta opasek monitorujących aktywność ruchową, wykorzystywanych w fitnessie, spadła o 50 proc. – choć był moment, że spółkę tę uznawano nawet za zagrożenie dla Apple'a.

Firma badawcza CB Insights naliczyła od 2015 r. 80 przypadków, w których start-up akceptował zaniżoną wycenę, aby zachęcić inwestorów. – W 2001 r. Dolinę Krzemową zasnuwała mgła – opowiada Botha, mając na myśli ówczesny ciężki kryzys w branży internetowej. – Taka sama mgła pojawiła się teraz. Brakuje oznak rozwoju.

Jednak problemy start-upów z przyciąganiem kapitału to tylko połowa historii. Druga dotyczy samych inwestorów – bogatszych niż kiedykolwiek. Przy obecnym niskim poziomie globalnych stop podatkowych, Dolina Krzemowa pozostaje bezpieczną opcją dywersyfikacji kapitału, zwłaszcza dla bogaczy z Bliskiego Wschodu i Rosji, którzy nie zwykli przejmować się stopami zwrotu. To oni zasilili finansowo nowe fundusze tworzone przez firmy takie jak Andreessen Horowitz czy Kleiner Perkins Caufield & Byers.

Kilka lat temu duży fundusz VC mógł dysponować kwotą rzędu 500 mln dol. Dzisiaj „duży" oznacza, że w grę wchodzi kwota znacznie przekraczająca 1 mld dol. W pierwszym kwartale 2016 r. fundusze VC pozyskały 12 mld dol. – najwyższy wynik od 10 lat. – Świat nigdy nie widział takiego klimatu dla inwestycji – uważa Bill Gurley, który jest partnerem w słynnym funduszu Benchmark i nadzorował jego inwestycję w Ubera. – Trudno opisać, ile pieniędzy jest w tym biznesie.

Te góry złota, w połączeniu z małą liczbą pewnych i przekonujących projektów technologicznych, bardzo pomogły największym start-upom – takim jak Uber, Airbnb czy Snapchat. Te tzw. jednorożce (umownie mówi się tak o firmie wartej ponad 1 mld dol.) były ostatnio w stanie zgromadzić niemal nieograniczoną ilość funduszy. Uber, wyceniany na ok. 69 mld dol., to najdroższa amerykańska firma samochodowa, warta więcej niż General Motors i Fiat Chrysler razem wzięci. Airbnb wycenia się na 30 mld dol. – wyżej niż jakąkolwiek sieć hoteli na świecie. Snapchat przygotowuje się ponoć do IPO, w ramach której zamierza zgromadzić przynajmniej 25 mld dol. To 25-krotność kwoty, którą Facebook zapłacił za Instagrama w 2012 r.

Skutki uboczne? Nowym graczom jest coraz trudniej – i to nie tylko o kapitał. Bo największe, napakowane gotówką firmy, podbijają cenę rozlicznych zasobów – od przestrzeni biurowej po utalentowanych pracowników. A w starciu z konkurentami mają zwyczaj ciąć ceny i akceptować gigantyczne straty (w końcu pieniędzy im nie brak), byle zyskać udział w rynku.

Przykładowo Uber stracił sporo ponad 1 mld dol. tylko w ciągu pierwszej połowy 2016 r., głównie dlatego, że dwóch jego (także solidnie dofinansowanych) rywali – Lyft i chiński Didi Chuxing – zmusiło go do podniesienia płac kierowców przy równoczesnej istotnej obniżce cen przejazdów. – Następuje rozwarstwienie – twierdzi Botha. – Cały łup coraz częściej pada ofiarą bogaczy, a to nie ułatwia życia nowym, małym start-upom.

Jest jeszcze jeden segment – firmy plasujące się pośrodku stawki. Te jakoś brną naprzód. Instacart, start-up zajmujący się dostawą zakupów spożywczych, ostatnio sprzedał swoje akcje firmie Whole Foods Market przy wycenie 2 mld dol. – czyli takiej samej, przy której dwa lata wcześniej gromadził fundusze. DoorDash,  kolejny start-up od dostaw, którego wartość ostatnio łagodnie spadała, zdołał uzyskał od inwestorów 127 mln dol. Nawet firmy będące przedmiotem dochodzeń prawnych, jak np. Theranos, póki co utrzymują się na powierzchni. – Istnieje pewna grupa przedsiębiorstw niezłych, choć bynajmniej nie wspaniałych, które przyciągają inwestorów tak, jak gdyby były rewelacyjne  – mówi Chamath Palihapitiya, założyciel Social Capital.

Zdaniem Billa Gurleya z Benchmarku tego typu „dobre-nie-rewelacyjne" firmy nie zdołają utrzymywać się na rynku w nieskończoność. Ale ogromne sumy, jakie już zyskały, umożliwią im przetrwanie przez miesiące, a nawet lata. – Dlatego jesteśmy w fazie powolnej korekty – mówi Gurley. – Takiej, w której jednorożec może upaść raz na kwartał. To odmienna sytuacja od kryzysu czy krachu, który zmiata je z rynku wszystkie naraz – tłumaczy. Ostatnia taka ofiara to Mode Media, sieć blogów lifestyle'owych, która niegdyś chwaliła się 90 mln użytkowników w USA miesięcznie i wyceną powyżej 1 mld dol. We wrześniu ogłosiła, że planuje likwidację.

Gurley uważa, że ten „krach w zwolnionym tempie" może stanowić preludium bardziej dramatycznych wydarzeń. Ten elokwentny czarnowidz porównuje klimat na rynku inwestycji w high-tech do pamiętnej sytuacji w branży kredytów hipotecznych, która przed kryzysem w 2008 r. rzuciła się na instrumenty finansowe oparte na długu (CDO). Obecnie szok gospodarczy albo ostra podwyżka stóp procentowych mogą sprawić, że źródła finansowania funduszy VC znacząco wyschną, ich fundamenty się zachwieją, a wyceny części start-upów – runą.

Większość inwestorów obstawia jednak raczej inny scenariusz: spodziewają się kilkuletniego okresu względnej stagnacji. W związku z tym wielu z nich odwraca się od już przepełnionego segmentu aplikacji dla indywidualnych użytkowników i patrzy na firmy skoncentrowane raczej na usługach dla biznesu. Tu upatrują większej stabilności i potencjału rozwoju. – Jest trochę wysoce interesujących dziedzin, które ledwo co zaczęły się rozwijać – opowiada Jennifer Fonstad, partnerka zarządzająca w funduszu Aspect Ventures. Fondstad jest szczególnie zainteresowana oprogramowaniem zabezpieczającym, a także technologiami związanymi z motoryzacją i opieką zdrowotną.

Marzeniem większości inwestorów VC oczywiście nadal pozostaje namierzenie drugiego Facebooka w odpowiedniej chwili przed następnym boomem. – Wielu zastanawia się nad wirtualną rzeczywistością, systemami uczącymi się, samochodami bezzałogowymi. Mamy mały zastój, ale to przejściowe – mówi Botha, co w ustach człowieka, który bliską przyszłość widzi w czarnych barwach, brzmi zaskakująco optymistycznie. – Jestem pewien, że to właśnie dziś spotkam przedsiębiorcę, który zajmuje się czymś nieoczekiwanym i przełomowym.

- Max Chafkin