Luzowanie ilościowe – pokłosie kryzysu

Po pierwsze, należy prześledzić powiązania podaży pieniądza rezerwowego z podażą pieniądza generowanego przez sektor bankowy, który z kolei pozostaje w ścisłym związku z wielkością akcji kredytowej i zakupem skarbowych papierów wartościowych przez banki. Po drugie, warto przypomnieć sobie i przeanalizować, w jakich warunkach banki centralne decydowały się na ekspansję podaży pieniądza rezerwowego.

W rozwiniętych systemach bankowych podaż pieniądza rezerwowego pozostaje w dość luźnym związku z pieniądzem kreowanym przez sektor bankowy. Tym samym obie te wielkości nie zachowują trwałej i stabilnej proporcji wobec siebie.

Działania banków centralnych

Dlatego też obecnie banki centralne nie wpływają na akcję kredytową, sterując wielkością pieniądza rezerwowego, ale oddziałują bezpośrednio na popyt na kredyt za pomocą stopy procentowej. Oczywiście taki mechanizm oddziaływania jest złożony i liczy się w nim nie tylko poziom nominalnej stopy procentowej, ale także jej wartość po uwzględnieniu przewidywanej inflacji.

Doświadczenie pokazuje, że właściwe oddziaływanie na akcję kredytową za pomocą stopy procentowej jest możliwe jedynie w środowisku ustabilizowanych cen. Z tego względu banki centralne ogłaszają, jaki poziom inflacji uznają za właściwy dla swoich gospodarek (tzw. cel inflacyjny).

Odchylenia inflacji od celu, spowodowane zarówno przez czynniki zewnętrzne, jak i wewnętrzne (np. zmiany na rynkach cen surowców lub zmiany polityki budżetowej), są korygowane przez zmiany poziomu stóp procentowych. Polityka stóp procentowych uwzględnia nie tylko przewidywania inflacyjne, ale również przyszłe zmiany aktywności gospodarczej. Sterując stopą procentową, bank centralny, przez kanał popytu na kredyt, stabilizuje więc nie tylko ceny, ale i aktywność gospodarczą.

Mechanizm ten działa sprawnie, jeśli banki i kredytobiorcy ufają bankowi centralnemu i wierzą, że za pomocą swojej polityki jest on w stanie sprowadzić inflację do założonego celu. Świat gospodarczy zaś, wsłuchując się w informacje banku centralnego na temat przewidywanej inflacji i ewentualnych zmian stopy referencyjnej (podstawowa stopa procentowa banku centralnego), może przeprowadzić właściwy rachunek ekonomiczny pozwalający na ocenę, czy dany projekt gospodarczy jest możliwy do sfinansowania przy danym poziomie stóp procentowych.

W takim modelu zmiany wielkości bilansu banku centralnego mają charakter pasywny, to znaczy dostosowują się do zmian stopy referencyjnej. Oznacza to, że bilans banku centralnego zmienia się głównie przez dostosowanie skali operacji otwartego rynku. Te z kolei zależą od popytu na krótkoterminowy pieniądz ze strony sektora bankowego.

Bank centralny ustala saldo tych operacji tak, by krótkoterminowa stopa procentowa rynku pieniężnego była jak najbliżej wyznaczanej przez niego stopy referencyjnej. Mechanizm ten działa w sposób następujący: niska stopa referencyjna stymuluje akcję kredytową i równocześnie wysysa środki z banku centralnego (zmniejszenie skali operacji otwartego rynku), wysoka stopa procentowa ogranicza akcję kredytową i wpompowuje płynność do banku centralnego (wzrost skali operacji otwartego rynku).

Gdyby przy danej stopie referencyjnej bank centralny nadmiernie ograniczył operacje otwartego rynku i wpompował płynność do sektora bankowego, doprowadziłby do istotnego obniżenia krótkoterminowej stopy procentowej rynku pieniężnego w stosunku do stopy referencyjnej. Taka polityka byłaby zupełnie niezrozumiała dla firm i banków, a przede wszystkim podważyłaby wiarygodność banku centralnego. W rezultacie stopa referencyjna przestałaby odgrywać rolę „kompasu" pomagającego w podejmowaniu racjonalnych decyzji przez przedsiębiorstwa.

Pobudzić akcję kredytową

Dlaczego zatem problem stymulowania akcji kredytowej bezpośrednio za pomocą zwiększania podaży pieniądza rezerwowego znalazł się w centrum zainteresowania? To pokłosie kryzysu i okresu pokryzysowego. Banki centralne istotnie zwiększyły swoje bilanse nie dlatego, że chciały, ale dlatego, że nie miały innego wyjścia.

Po pierwsze, utrzymująca się zbyt długo deflacja może zmuszać bank centralny do obniżenia nominalnych stóp procentowych poniżej zera. Ponieważ ujemne stopy procentowe z wielu względów mają negatywny wpływ na gospodarkę, część banków centralnych decyduje się jednak na wpompowanie dodatkowej płynności do sektora bankowego. Takie działanie jest substytutem obniżenia stopy referencyjnej poniżej zera.

Po drugie, straty, jakie banki komercyjne poniosły w czasie kryzysu, spowodowały spadek ich funduszy własnych. Niższa baza kapitałowa wymuszała na bankach zmniejszenie ich sumy bilansowej, co w wielu przypadkach mogło doprowadzić do gwałtownej wyprzedaży aktywów bankowych. Spadek cen tych aktywów mógł skutkować upadłością instytucji finansowych.

Banki centralne zapobiegały temu, bezpośrednio skupując aktywa od banków lub dokonując ich czasowego zakupu w operacjach repo. W rezultacie bilanse banków centralnych gwałtownie rosły, ale pozwalały na bezpieczne i rozłożone w czasie delewarowanie sektora bankowego.

Po trzecie, gwałtowny wzrost ryzyka płynności w okresie kryzysu spowodował, że instytucje finansowe zaczęły budować odpowiednie bufory płynnościowe. W rezultacie banki rezygnowały z długoterminowych kredytów bez zapewnienia sobie długoterminowego refinansowania.

Refinansowanie takie, pozyskiwane drogą emisji papierów wartościowych, mogło być utrudnione ze względu na drastycznie zmniejszone zapotrzebowanie rynku na tego typu instrumenty finansowe. Banki centralne decydowały się na zakup tych instrumentów w celu pobudzenia popytu na nie.

Po czwarte, kryzys spowodował gwałtowny wzrost premii zarówno za ryzyko kredytowe, jak i ryzyko płynności związane z instrumentami długoterminowymi. W rezultacie została zerwana zależność między stopami procentowymi krótkoterminowymi i długoterminowymi. Mimo niskiej bieżącej i przewidywanej inflacji istniało ryzyko, że gwałtownie wzrośnie oprocentowanie długoterminowego kredytowania.

Banki centralne były więc zmuszone kontrolować nie tylko krótkoterminową, ale również długoterminową stopę procentową. W tym celu skupowały długoterminowe aktywa po to, by podnieść ich cenę i zmniejszyć ich oprocentowania.